华府黔驴技穷(20100712)

七月 12th, 2010 by 曹仁超

7月11日，周日。美国经济又再下滑，而利率已经减无可减，连量化宽松政策亦出埋，看来经济将走不出呆滞期（stagflation）。如透过政府增加开支能刺激私人投资或消费上升，是可扭转劣势的；但如政府开支上升但私人投资或消费反减，最终美国将走不出日本的框框。

4月高峰至今，环球股市平均跌15%，如以债券息率比较，未来股市下跌空间有限（但美债息率为近三十年内最低）。透过削减开支及重组所带来利润上升期快要完成，未来美国最大问题是缺乏增长动力，个别投资者退出股市，宁揸债券或黄金，引发2007年10月到2009年3月股市大跌市。

另一方面，上证指数在第三季到底能否企稳2300点水平亦十分重要。例如招商银行A股较H股便宜21%、海螺水泥便宜19%、工商银行便宜19%、国寿便宜18%，最后是A股拖低H股，还是H股拉高A股？人行表明短期内仍不会放宽银根，中央则表示计划抽资源税去协助西部大开发。

过去三年信基金不如信黄金

7月15日起，中国取消四百零六种两高商品的出口退税，包括钢材、医药、化工产品、有色金属加工材料，以及玻璃及其制品，包括浮法玻璃。部分产品出口退税取消，节能减排力度加大，房地产市场调控压力增加。中国经济正由2009年政策支持下的高速回升，转向由市场驱动的平稳期。

大家应该接受，所有预测技巧最终都会出错，因为未来不是现在的延续。利用过去趋势去预测将来，一旦遇上‘黑天鹅’便会出错。大家要明白，世上无先知，未来只是‘可能’如此，而非‘一定’如此。我们刚经历金融海啸，透过政府干预而出现一年向上期，但金融海啸留下的烙印永不磨灭，劫后余生的投资者今后一定变成极之小心谨慎。如你不信任babysitter，你是不会让自己的孩子给他照顾的；同样理由，如你对财富管理公司不信任，你又怎会将金钱交给他们打理？2007年至今三年过去了，大部分财富管理公司皆无法赢得客户信任，形成大量资金流向黄金。大部分投资者都认为，信基金不如信黄金！

2004年到2007年美国共发行7500亿美元Option ARMs（Adjustable Rate Mortgage)，如今已陆续到期必须reset，会否进一步打击美国楼市，以及令美资银行呆账增加？根据RealtyTrac估计，美国有一千一百万间住宅资不抵债，其中二百八十万间去年已被接管，今年被接管住宅数目将达四百五十万间；如楼价再挫5％，将增加二百三十万间住宅资不抵债。根据美国统计数字，目前有二百万间住宅空置等候出售。5月份置业人士因为再没有8000美元退税，令申请楼按贷款减少40％。在楼价不升的环境下，美国经济又可以好到哪里？拣股唔炒市，短期内仍可提供一些投资机会，但中长期而言仍是趋势决定一切。拣股唔炒市有如在榖壳拣出稻米，初期仍可找到，但渐渐大部分都是榖壳，拣无可拣，理由是美国经济正进入漫长衰退期，原先应在2000年出现，只是被格老夹硬拖延到2008年。

Fall of America本世纪出现

过去政府可透过加息或减息去影响通胀率，但当利率跌至接近零，便失去影响力，只有直接增加货币供应（例如量化宽松政策）去刺激通胀。今年起美国MZM（Money of Zero Maturity）开始减少，代表政府刺激经济政策亦到了黔驴技穷的地步，即如果经济再出现衰退，美国政府亦束手无策。

在现代社会，通缩破坏力大于通胀。如美国经济出现二次衰退（Double-Dip），美国很快便陷入日式衰退。我老曹须警告，‘The fall of America and the Western World’将在二十一世纪出现，情况有如英国由二十世纪开始衰退一样。

美国今年第一季GDP增长率3%（去年第四季超过5％），美国GDP增长率再次进入放缓期，但相信不会出现双底衰退（即再次出现连续两季GDP负增长）；欧洲有主权债券，问题亦好不了多少。中国政府正努力冷却过热经济，因今年第一季GDP增长率11.9％，贷款增长率将由去年的30％降至今年的18%，今年6月起未来十二到十八个月人民币将缓慢升值，令下半年寻求投资对象将成为吃力不讨好的工作。

今次美国的情况不同八十年代，亦不同九十年代，甚至不同2003年，理由是负债已经太重，不能单靠低息去维持GDP增长，借钱消费文化恐怕到此为止。标普五百指数1040点支持位已失守，再次进入一浪低于一浪走势；道指现水平仍较07年高峰低31%。1998年8月为挽救长期资本管理公司，联储局宣布放宽银根，带来2000年科网股泡沫。2001年由于‘九一一惨剧’，再度放宽银根，结果带来2006年美国房地产泡沫，2009年4月量化宽松政策又如何收科？

原材料与金价背驰

欧洲进行冷战，1965年到1975年的越战，1980年美国更计划同苏联打星球大战，然后是波斯湾战争、反恐……。为支付庞大军费，美国只有不断印刷钞票，令每年货币供应增长率大于每年GDP增长率，令通胀长期化。今年新金融法案通过后，代表美资银行需要更多资本才能增加借贷，亦代表信贷收缩期持续，令高失业率、低收入增长率时代持续下去，亦代表1980年起过去三十年的信贷宽松期正式结束。

2008年7月23至26日CRB商品指数见顶后，去年初出现反弹，今年起又再回落，看来2000年起的原材料涨价潮已完成，理由是中国政府去年8月起已刻意将未来GDP增长率减慢，相信到今年第二季起收效，因此令原材料亦进入回落期。今年6月起中国政府容许人民币升值去刺激入口增长率、减慢出口增长率，亦不利全球原材料价格。

CRB指数1月6日至今已跌13%。原材料价大升后，通常需要十二到十八个月时间，供应量才上升，踏入2010年是原材料供应量进入上升期，估计下半年原材料价格进一步回落；然而，上半年金价升10%，一度见1265美元。原材料与金价两者背驰，最后谁领导谁?!虽然二次衰退可免（因贝南奇不容许），但道指仍未反映美国经济进入低增长期（指数仍预期美国企业纯利有高增长）。今年第二季起道指的走势，会否成为去年4月到今年3月的倒影？一个绵绵不绝的熊市（secularbearmarket）可维持十六年，上一次由1966年到1982年；这次由2000年起的熊市，理论上要到2016年才完成，即我们仍有五年熊市。上一次超级大熊市，道指1982年8月的低点表面上较1974年12月低点高（只因美元贬值），未来道指低点即使未必较2002年10月低点低（亦可能因美元贬值），但亦好不到哪里。到明年1月，量化宽松政策所提供的7870亿美元已花光，由于税收连续五季下跌，美国已有四十六个州份的财政状况类似希腊。你说怎么办？

中国经济模式正由出口导向型转向内需拉动，从过去依赖成本优势转为技术优势，由过去粗犷型发展（造成资源与环境问题）转为节约型与环保型。中国经济发展模式是在实践中不断因应情况作出调整、创新和发展，例如1998年面对亚洲金融危机，为阻止中国出口增长急跌而推出退税计划，利用外需来弥补当年内需不足。出口退税重新拉动中国出口增长，亦因此形成过去十年以出口导向型经济，同时埋下2007年股市泡沫爆破的危机。2008年11月中国政府决定以投资、消费再次拉动经济，希望两者对GDP贡献在80％左右，出口则保持在20％左右（2008年私人消费占GDP36.4％、政府消费占13.7％、投资占40.9％、出口占39.7％入口扣除GDP31.9%）。到去年私人消费占GDP35.4％、政府消费占13.3%、投资占42.3％、出口占38.8％入口扣除GDP29.9％。由此可以见到，中国去年GDP增长是来自投资而非消费，即由投资拉动经济而非消费拉动。

以去年日本为例，私人消费占GDP56.3％、政府占17.9％、投资占24.1％、出口占17.6％入口扣除GDP15.9％，虽然是消费拉动型经济，但其实消费不足。去年美国私人消费占GDP70.3％、政府占19.4%、非政府投资占15.4％、出口占12%入口扣除GDP17.2％，美国是过度消费型经济。