旧世界没落 新世界兴起(20100301)

三月 1st, 2011 by 曹仁超

2月28日，周一。2008年的金融海啸带来2009年全球性中央银行滥发钞票行为，令金融资产升值。经济增长较快的新兴工业国如中国、印度等更出现通胀，上述是货币政策带来的因，与需求关系不大。

食物价格上升原因包括气候及劳动成本上升，加上油价上升刺激肥料价上升，亦与需求关系不大，因此不能透过加息压抑眼前通胀率。

过去10年中国因为是出口拉动型经济，GDP增长率保持在年率10%，CPI升幅每年亦只有2%，因为从出口赚回来的钱，不是变成资本性投资便用作购买美国债券。2009年起改为内需拉动为主，甚至GDP增长率只有8%，通胀率仍会加快上升，因为「钱」转向国内消费。

换言之中国、印度等新兴工业国在可见将来，仍需面对较高通胀率。如货币政策一下子收得太紧恐怕出现1994年情况，引发资本市场较大幅度调整（当年CPI升幅达双位数）。相信目前没有此需要，看来中国货币政策仍以微调为主。

倒强人易 改一党**难

中国同中东国家不同，中国是一党**，主席只有两届任期。中东大部分国家都是强人领导，当强人年纪渐大，很易走上众叛亲离之路，其政权十分容易被推翻，反之中国国家主席在老化之前早已下台。推翻强人政权易、改变一党**难，除非中国领导层出现类似戈尔巴乔夫的人物，引致内部改变。

今天利比亚局面较1979年底伊朗王朝倒台前更麻烦（因伊朗事件没有向其他地区扩散。加上1980年列根上台后美国采用高利率政策，宁可出现经济衰退、亦要压抑油价）。过去WTI一向较Brent略为便宜，但2010年起两者差距达19美元一桶，主要是反映中东向欧洲供油的不稳定性。

最近WTI亦跟随Brent升上100美元一桶，100美元以上一桶油价对全球经济带来很坏影响（2008年中油价升至147美元一桶、引发金融海啸），尤其是印度、中国等用油大国，将面对巨大通胀压力。如油价维持在100美元一桶以上一年，担心另一场经济衰退在酝酿中。

另一问题是：2009年3月开始的美股上升，到底可维持多久？在面对100美元以上一桶的油价下，联储局再推出QE3的机会迅速下降，因中东局势令投资者对美元进一步不信任，贝宁奇很快面对「巧妇无米炊」局面。

2010年是stock pickers’ market，2010年11月起Russell 2000指数与标普500出现背驰至今已有3个多月，此一背驰现象可维持多久？世上发生的重要事故（Event）在过去同股市大方向关系不大。例如1950年6月25日韩战爆发，一年后道指上升14.7％；1962年10月22日古巴越洲飞弹危机，一年后道指上升33.9％；1963年11月22日甘乃迪总统被行刺，一年后股市上升19.6％；1990年8月2日伊拉克入侵科威特，一年后道指上升7％；2001年9月11日纽约世贸中心被飞机撞毁，三个月后股市上升10.8％（一年后跌3.8％）。

换言之所有重要事件发生后只会带来短期冲击，对中（三个月）、长期（一年）投资市场而言没有大影响，反之经济政策例如1978年中国决定改革开放、1997年香港特区政府的「八万五房屋政策」威力才大。

1967年至1981年是香港人人可分享经济繁荣的时代。随着中国政府改革开放政策落实，首先受害是本港低收入人士，1981年本港制造业工人收入是大学刚毕业生收入的70%，到1997年低收入者（因制造业工人人数已大减）只是大学刚毕业生收入50%。

2008年9月雷曼事件发生后，2009年3月QE及去年QE2出现，才产生资产升值潮。但QE2到今年4月届满，未来投资策略将改为如何在利率上升中获利？

计算机化、网络时代来临对中产阶级是致命伤。1997年香港中产阶级月入2、3万港元的职位，到2011年薪金仍停留在此水平，反之最高收入1%家庭由1997年至今，手上财富上升超过2倍。香港已进入富者愈富时代，在此情况下一般人如何不产生仇富心理？许多人勤勤力力一世都买不起一个似样的住宅单位，反之超级富豪可以豪花80万元买个手袋送给女朋友。这是一个什么样的世界？

有钱人同一般人在投资方面最大的分别是耐性。他们不需要每月赚钱养家，甚至不需要赚短钱，只会在黄金极不值钱时收集，在大部分人睇淡楼价时入货。投资股票亦一样，他们明白在科技上出现突破，例如苹果及腾讯（700）才会带来大量财富。资源价格循环周期见底时才投资资源股。

在经济复苏过程中，利率续步推高令债券吸引力渐消失（10年期债券利率已由2.48厘上升3.65厘。房利美30年期固定按揭利率由4.1厘上升到4.81厘）。在利率逐步上升压力下美股会否出现类似2009年8月至2010年7月A股式调整？换言之今年4月会否是美股见顶月？2005年至2007年那些利用ARMS去买楼的美国小业主，所涉及的资金约6000亿美元，其中20％已止蚀离场、余下者约50％最少已迟了30天供款。

QE等如沃尔玛47年净收入

上述ARMS一般有5年低供款期、目前已陆续到期，对未来美国楼市构成另一压力。随着低供款期过去，一般供款金额可上升30％到40％，今年美国银行界正努力协助这批供楼人士，将供款利率改为固定利率楼按。

生意淡薄、不如赌博（投机）。以沃尔玛为例过去12个月营业额4190亿美元、净收入（不是纯利）150亿美元，即毛收益率只有3.57％（上述未扣除税项、利息、折旧等开支）。沃尔玛背后有多少人在流汗水？但一次量化宽松政策，政府可创造7000亿美元，相等于47年沃尔玛的收益……在如此环境下怎叫年轻人努力工作？！QE及QE2对「资产价值」的影响，远超过普通人一生努力的成果，形成人人投机、不愿脚踏实地去工作。

1999年至今S&P GSCI现货指数（代表24种商品，包括矿、金、能源及农产品）升幅超过3倍。2008年受世界性衰退影响一度回落43％，2009及2010两年升幅超过81％，即收复失地有余。商品价格周期性很大，上一次由1969年起步、1981年结束共12年。这次又如何？

由2000年起计商品价格已上升11年。70年代食品及原材料价格上升推动工资上升，打工仔获加薪后购买力上升，反过来又推动食品及原材料推上升，直到1979年底伏尔克出任联储局主席，将短期利率推高至22厘（1980年CPI升幅亦只有15％）。在实质利率7厘压力下，打断恶性通胀循环，1981年起利率回落，加上低通胀带来20年繁荣期（利率回落可推高资产价格上升）。

直到2001年发生911事件后，格老担心美国出现类似1990年起的日式通缩，联同贝宁奇开始另一段「负利率」时代。负利率初期推动楼价上升，产生财富效应，带来2003年至2007年的繁荣。2006年轮到食物及原材料价升幅扩大，贝宁奇开始大幅加息令美国楼价回落，引发CDO危机，到2008年演变成全球金融海啸。

股楼变trader’s market 小心接火棒

2009年3月推出QE后美股才止跌回升，2010年4月QE到期后美股又回落，2010年6月联储局宣布11月起再推出QE2、美股才止跌回升，加上2010年内美国上市企业动用3570亿美元回购股份，是2007年以来最多，亦是股市上升理由。今年又如何？个人认为2011年是十分难投资一年，大方向是上落市。

2009年香港人在内地工作有21.8万多人，2010年下降至18万，即去年共有3.8万多港人回流香港。其中有多少人卖掉内地楼回港买楼不清楚。2009年前100港元兑100多元人民币，现在只兑80多元，即买人民币的话汇率上赚了20%；2009年及2010年内地楼价上升近倍（香港不足50%）；内地加息后供楼利息负担上升……。上述因素是去年本港细价楼大升部分原因，去年不少港人由深圳回流香港买楼。

1997年8月后香港股市及楼市皆进入trader’s market，价格可随时回落50％，或上升100％。做一个成功的trader绝对不容易，例如去年11月前被睇好的股份如汽车、零售、服装、鞋类等忽然统统改为被睇淡。你能否及时审时度势、随波逐流？一不小心便接了人家的火棒。

成功的trader在入市前必须考虑价格、波幅及成交额等因素，亦须顾及基础分析及技术分析。当趋势形成后股价一定不是最低价，但那时大方向才十分清晰，不妨加入。同样道理上升趋势完结后股价一定不是在最高价……。其次波幅大及成交额少的股份投入的资金宜细，波幅细而成交额大的股份投入的资金不妨多一点。

如果一开始便动用大量资金投入股价波幅大而成交不多的股份，一下子被绑便十分难脱身。至于那些每天成交额不足50万股的股份还是少沾手为佳。没有人能百战百胜，或迟或早会面对亏损，投资成功与失败分别在于如何处理手上的亏损。不应该让小损失变成大损失，更不应该让大损失变成无可挽回致命损失。因此止蚀是必需，千万不可让亏损出现滚雪球（愈滚愈大）现象。

不如意事常八九，即十次投资中有八次（甚至九次）出现亏蚀并不出奇，只要常记「止蚀唔止赚」，一、两次成功的投资已足够抵偿八、九次失败的投资。在投资市场错过最佳入货时机时应该点做？

一、问问自己上述投资潜在升幅仍有多少？ 例如2009年5月港股刚起步上升便遇上猪流感，不少人因此错过最佳入货时机。

2009年5月猪流感过后应如何处理？一般升市可维持三年，自然可以追入。反之今时今日股市上升已有两年多，应不应该再追货？情况有如2010年下半年当金价升穿1300美元后应不应该追货的答案一样。

二、看看其他市场有没有更佳机会？ 2010年初不少内地投资者问：他们错过了2009年4月投资一线城市住宅楼机会，应怎么办？个人回应是：投资二线城市住宅楼宇。

三、何谓高风险、低回报期？即恒指O在18倍以上。何谓高回报、低风险期？即恒指O在12倍以下。至于楼价高低如何去决定？如楼价是租金回报20年或以下是低风险、高回报期，楼价是租金回报30年或以上是高风险、低回报期。

1900年美国35%人口从事农业，今天只有2%，但美国农产品供应量没有减少。1945年美国34%人口从事制造业，今天只有12%，但美国工业产品供应量亦没有减少（加上来自海外的工业产品，反而出现过剩）。上述情况正在中国重演，中国农民及工人数目在未来大幅减少，但产量却维持甚至上升。

2009年起中国步入后工业期（2009年消费只占中国GDP 37％，在美国消费占GDP 71％）。今年开始中国更进入高铁时代，过去大部分中国人只在农村内走动然后跑到大城市，今天中国人在全国流动形成各城市重新组合。

过去中国制造业以出口为主，工厂自然建在沿海各城市，未来中国制造业内需占很重要地位，需重新选址。即每个城市将因应本身地理、人口、资源等因素出现再分工。例如上海愈来愈金融化，但制造业则渐远离上海（因工资成本、土地成本不化算）。成都愈来愈旅游化，重庆由重工业走向电子科技等。

美国债市未来10年或爆煲

美国从来不是大负债国，只有第二次世界大战期间为了支付军费开支，政府负债才超过当年GDP 100％，其后已迅速下降。2001年小布殊上台后透过退税及扩大医疗福利等开支，另加两场战争（即攻打伊拉克及阿富汗），美国财赤便大升。

8年任期后美国政府负债倍升至10.05万亿美元，奥巴马上台后为应付金融海啸至今又增加负债2.5万亿美元。国会财政部估计到2020年美国负债将达23万亿美元、相等于当年GDP 160％。未来10年美国债券市场面临崩溃，即债市已是一个计时炸弹，能否在炸弹未爆之前将之拆掉？木宰羊。

货币政策有本身的局限性，例如它不能提升劳工的竞争力（此乃美国失业率如此高理由），反而引来资产泡沫（例如1999年前的科网股泡沫、2007年前的物业泡沫及今天的债券泡沫）。1967年佛利民在美国经济会议上曾发表演说︰「任何货币政策都有后遗症，中央银行在采用时应万分小心」。

大部分经济学家皆明白货币政策只可改变「价格」而非「供求」。透过价格改变去影响人们对通胀、通缩的预期，从而刺激投资及消费（或延迟投资或消费），上述做法可产生短期效果，但对长期经济没有作用。货币政策可用作减少经济的波动（例如价格出现急升或急跌时），而非带来真正的繁荣。

上述演说已发表了40多年，但各国中央银行有多少间遵守？旧世界永远向新世界欠债，最终是旧世界没落、新世界兴起。1900年亚洲是旧世界、美国是新世界。2000年起亚洲是新世界、美国是旧世界。

※感谢陈永祥先生捐助农家女3.8万元，并已代为汇上。